为什么微盘股效应在A股更显著？把聚宽顶流策略精炼成7只持仓的回测记录

买市值最小的几十只股票，在成熟市场通常意味着巨大的风险。仙股与老千股不仅流动性极差，还经常面临退市和权益稀释。 以下均为基于历史数据的回测描述与机制梳理，过往回测不代表未来收益。 但在 A 股，过去十几年回测表现突出的策略之一，正是“小微盘微利轮动”。

A 股的“微盘股溢价”现象

前阵子跟一个做美股量化的朋友聊策略，我提到我们在 A 股跑小微盘轮动，在历史回测区间内录得年化约 20% 的收益。他听完连连摇头，说这在美股简直不可想象。

事实也确实如此。

在美股，实行的是彻底的市场化退市。一只股票要是市值缩水到几千万美元、股价跌破 1 美元，很快就会被交易所强制摘牌，直接发配到流动性几乎为零的粉单市场（Pink Sheets）。机构投资者根本不会看一眼，散户也没有追涨杀跌的接盘习惯。而在港股，微盘股更是著名的“绞肉机”——大股东可以通过合股、折价大比例供股，把外部小股东的权益稀释得一干二净。在那些市场，买市值最小的公司，基本等于主动给上市公司老板送棺材本。

A 股的运行环境具备三个显著特征。

第一，壳资源底线价值。长期的上市节奏调控让上市公司壳资源具备极高溢价。即便一家微盘公司业绩亏损，壳本身也存在数亿元的隐性估值支撑。

第二，散户主导的价格扭曲。微盘股流通盘较小、日均成交额数千万元，大资金无法进出，成为中小资金博弈的聚集地。情绪驱动下的追涨杀跌，给市场创造了持续的超额波动。

第三，量化高频资金注入流动性。高频量化与日内对冲策略在小盘股中频繁换手，反向为微盘股板块提供了买盘支撑。

这种历史区间内的超额收益，源自特定的制度环境与投资者结构，难以直接照搬至其他离岸市场。

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2024 年初的那场血雨腥风

聊小微盘，谁都绕不开 2024 年 1 到 2 月的那场雪崩。

很多量化同行在那两个月经历了职业生涯最灰暗的时刻。2019 到 2023 年，聚宽、果仁这些平台上几乎所有小微盘策略的净值曲线都漂亮得像画出来的一样，年化三四十、回撤十几个点，让人产生了一种“靠买最小的股票就能躺着数钱”的幻觉。

但 2024 年春节前的那一个月，大盘突然变天了。

监管收紧退市新规，严打炒小炒差；雪球期权集中敲入引发指数抛压；紧接着，许多高杠杆的量化 DMA 产品和中性策略遭遇净值预警线，被动在跌停板上不计成本地踩踏平仓。

那几天全市场每天有两千多只小微盘股躺在跌停板上，买盘瞬间归零，流动性彻底休克。

我们用严格无未来函数的因果框架回测了聚宽原版的小微盘模型——在 2024 年 1 月 2 日到 2 月 29 日这短短两个月里，策略单月最大回撤直接砸到了 -43.83%！

这也展现了微盘策略的核心实质：微盘股的高额收益，对应的是承担极端流动性危机的风险补偿。常态时期持续获取溢价，而在突发流动性挤兑时，则面临大幅回撤。

为了将该策略应用于实际交易，需要完成两项改造：优化选股因子以过滤暴雷和追高风险；将持仓数量精简至适合个人执行的规模。

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怎么选出最干净的前排小票？

聚宽社区原始的代码往往非常粗暴：把全市场股票按市值排个序，挑最小的前 30 只直接买。

简单按照市值排序挑选最小股票，极容易踩中两类风险。一类是业绩风险，选出的标的连年亏损、面临退市风险警示；另一类是追高风险，部分标的刚刚经历短期连续涨停，市值刚好处于阈值区间，买入极易处于高位。

针对这些问题，策略引入了多维度因子评分。

核心基础依然是小盘流动性规模（权重 1.0），结合近 20 日成交额与换手率，并在入池前硬性剔除 ST、*ST、上市不足 250 天的次新股以及停牌股票。

加入 5 日短期反转因子（权重 0.5），专门剔除短期涨幅过大、情绪过热的股票，优先选择近期缩量整理的标的。

加入 60 日低特质波动率因子（权重 0.5），降低股价剧烈震荡被资金操纵的风险，留存走势相对平缓的细分行业标的。

通过该组合打分，过滤掉高风险标的与短期炒作股票，选出的标的市值大多分布在十几亿到三四十亿元之间，盘面走势相对平稳。

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实操灵魂考问：一个人能买 30 只股票吗？

策略在电脑里跑，买 30 只、50 只甚至 100 只都只是代码循环遍历的一瞬间。

但如果你跟我一样，是一个用自己的真实本金在券商软件里手动下单的个人投资者，你很快就会发现这根本行不通：

• 买 30 只股票，每只仓位只有 3.3%；
• 如果你的总资金是 20 万或者 50 万，分到单只股票上就只有几千到一万多块钱；
• 每次调仓你得在手机上输 30 次买卖单，不仅费时费力，遇到行情波动手忙脚乱，而且小资金频繁买卖还会被各种手续费磨损吃掉利润。

核心问题在于：持仓数量压缩到多少只，既能保留小微盘的超额弹性，又不会因为过于集中而导致回撤失控？

对持仓数量 3 到 30 只在 2019 至 2026 年的全周期对比回测显示：

• 持仓 3 只：单只仓位 33%，年化收益降至 9.73%，2024 年初踩踏期回撤达 -53.04%，极端测试下本金亏损过半，风险过高；
• 持仓 5 只：单只仓位 20%，年化收益 17.47%，踩踏期回撤达 -49.81%；
• 持仓 6 只：年化收益 20.99%，全期最大回撤 -52.04%，下行幅度依然显著；
• 持仓 7 只：回测区间年化收益率录得 21.01%，纯超额 Alpha 为 10.32%（Newey-West t = 1.79），蒙特卡洛最差 5% 的极端路径下终值录得 1.12（历史模拟，不构成保本承诺），踩踏期回撤为 -47.43%；
• 持仓 8 只：年化收益 20.65%，踩踏期回撤进一步降至 -44.61%，夏普比率达到 0.831。

基于上述数据，策略将推荐持仓设定为 7 只（单只仓位 14.3%），同时提供 8 只作为平衡备选。7 只持仓兼顾了选股弹性与风险分散，委托下单只要 5 分钟，复盘一目了然；同时又规避了持仓过少带来的单只个股暴雷风险。

一个老宽客的实操备忘录

最后，聊聊真实下单时很多人会踩的两个实操坑。

1. 记住科创板的买入规则

细心的朋友打开我们的当前持仓，会发现里面有几只 688 开头的科创板股票（比如科汇股份、天臣医疗、联测科技）。

很多人以为 A 股所有股票买入都必须是 100 股（1 手）的倍数。科创板真不是这样。 上交所对科创板的买入规则具备明确规定：单笔买入最低门槛为 200 股，买入 100 股会直接废单；超过 200 股后，允许以 1 股为单位递增。按照资金比例计算出的零散股数，均可直接挂单撮合成交。看板系统已内置该计算逻辑，输入本金后会自动换算对应股数。

2. 调仓到底在几点操作？

策略设定的是 双周调仓（每 10 个交易日调一次）。而且因为我们加了 2.0x 的滞后带保护（前 16 名内不卖），每次调仓日通常只需要换 1 到 2 只股票，其余 5 到 6 只拿着不动即可。

实操推荐两种时间打法：

• 打法 A（专业首推·集合竞价）： 在 T+1 日（调仓日当天）早上的 09:15 到 09:20，把要卖的 12 只挂跌停价卖出，把要买的 12 只挂涨停价买入。根据 A 股撮合规则，它们全部会在 09:25 开盘那一秒以统一的开盘价成交，和量化回测的价格分毫不差。
• 打法 B（散户最稳·开盘分批）： 早上 09:30 刚开盘时小微盘往往有情绪冲高或下砸，不妨喝杯咖啡等到 09:35 到 09:45 盘面走平。先按买一价把调出的标的市价卖掉（资金实时回笼），然后对照看板上的股数，按卖一价买入新调入的标的。整个过程几分钟就能搞定。

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结语

全面注册制持续推进之后，单纯博弈垃圾壳资源的模式逐渐失效。通过严谨的量化回测与风险控制，在规则允许的范围内寻求收益与回撤的平衡，是策略持续运行的基础。

系统每个交易日收盘后会在后台自动执行全市场扫描。最新的 7 只持仓明细与估算股数可直接在 A股小微盘策略看板 查看。